拍賣方式及其在國債發(fā)行中的應用-經(jīng)濟論文發(fā)表

摘要：隨著金融市場自由化程度加快，飛速發(fā)展的網(wǎng)絡(luò)、信息技術(shù)，為國債推銷最佳交易的拍賣方式提供了大規(guī)模運用條件。我國國債發(fā)行從1996年開始引用拍賣方式至今，經(jīng)過不斷的嘗試和調(diào)整，正向市場化穩(wěn)步過渡。但國債拍賣機制還很不完善，存在亟待改善的問題。因此，研究拍賣方式在其國債發(fā)行中的應用有著重要的現(xiàn)實意義，可加快利用金融工具融資，促進我國國債市場的建設(shè)發(fā)展。

關(guān)鍵詞：國債發(fā)行；拍賣方式；應用研討

拍賣作為政府以國家信用為擔保進行國債發(fā)行的主要方式，是一種有效率的定價機制，可提高融資活動的效率，降低發(fā)行成本。

一、拍賣的基本概述

拍賣是指通過公開、規(guī)范、合法競價，確定物品價格這種競價手段的交易方式，具有價格發(fā)現(xiàn)與價格公平兩種交易方式的功能。其中，價格發(fā)現(xiàn)是指當賣方通過競價拍賣不能確切知道的物品價格。價格公平是指具有公開、規(guī)范、合法的競價拍賣，可使人們最終確信價格的確定是公平的。是公共物品、資源交易和買賣時最佳的方法。也是具有公共物品性質(zhì)的國債在發(fā)行時重要的推銷方式。這是其他發(fā)行方式（行政攤銷、承購包銷等）難以相比的。

在通常情況下，拍賣可分四種基本類型，即：升價拍賣、降價拍賣、一級價格密封拍賣和二級價格密封拍賣[1]。其中，升價拍賣是買方以最高價格贏得標的物；降價拍賣是設(shè)立起初極限高價格，競價交易以直到有人愿意購買完成；一級價格密封拍賣是指每一買方單獨提交其報價，勝出和買方以所報最高價格贏得標的物，二級價格密封拍賣與其方式一樣，而差異在于勝出買方最終是以第二高價贏得標的物。

二、拍賣方式在我國國債市場的發(fā)展狀況與重要意義

我國國債是財政部從1996年[2]開始，以密封式拍賣方式來逐步發(fā)行的。發(fā)展至今，除柜臺銷售的憑證式國債，定向募集的特種定向國債外，其它的都采用了拍賣方式進行發(fā)行，如：記賬式國債和無記名國債。從本質(zhì)上講，由于國債屬于可分割同質(zhì)物品，具有與其它拍賣市場所沒有的特征，即：拍賣發(fā)行屬于多物品拍賣機制。所以，在不斷的實踐過程中，通過借鑒國際上成熟的國債拍賣制度，設(shè)計出從市場化的角度來看，明顯具有優(yōu)于其他方式，符合我國國情的國債拍賣方式。具有一些突出的優(yōu)點，主要表現(xiàn)在提高了國債發(fā)行市場的投標效率；降低了國債發(fā)行費率；縮短了發(fā)行時間。較為合理定價發(fā)行利率等等，從而使之成為理想的國債管理政策工具，促進了國內(nèi)的國債市場發(fā)展。

國債發(fā)行作為一種金融融資工具，它的發(fā)行本可促進社會投資，帶動消費，這也與短期內(nèi)我國政府的主要經(jīng)濟政策也相一致，但國債市場也存在相關(guān)法律法規(guī)尚未完善健全、政府行政干預過多、市場的運作非規(guī)范現(xiàn)象十分嚴重、持有人結(jié)構(gòu)單調(diào)、利率結(jié)構(gòu)僵硬、國債規(guī)模迅速增長等。因此，應該加快我國國債發(fā)行機制的完善和改革，解決快速增長國債風險的問題，設(shè)計科學的國債拍賣機制以提高國債發(fā)行收益十分必要。

三、拍賣方式在我國國債中的具體運用及影響

國家財政部在實行國債發(fā)行的過程中，多次變換國債發(fā)行的拍賣方式，經(jīng)常使用三種拍賣形式為，多價格拍賣、單一價格拍賣和混合價格拍賣。然而，對于國債拍賣選用哪種拍賣方式，理論界始終存在爭議。在早期不成熟的國債市場，我國主要采取單一價格拍賣的方式。從 2004 年記賬式三期國債開始，采用混合價格拍賣方式，不同拍賣方式對我國國債發(fā)行的具體差異也不一樣。

（一）單一價格的拍賣方式

在早期國債市場，我國國債通常采取的拍賣方式，適用于1 年以上的各類國債。中標者以最低的投標價格給予支付終止價格，終止價格和投標價格與中標數(shù)量一致。這種拍賣方式在一定程度上有效地消除了“贏者的詛咒”現(xiàn)象，具有積極的一面，能夠提高投標者的積極參與，投資收益較大。但從國家的角度來看，它不利于降低國債的發(fā)行成本，最終的發(fā)行價格是以最低的中標價格，導致發(fā)行國債的成本較高。

（二） 多價格的拍賣方式

適用于1 年內(nèi)短期貼現(xiàn)式國債的拍賣方式，中標者按照各自的投標價支付。投標價格進行高低排序，依次滿足各投標者出價更高的投標者需求，直到完成招標量。這種拍賣方式獲得標的可能性大，相同的標的價格卻不一樣，對投標者較為不利，使競價局限于少數(shù)大交易商之間，打擊了那些不太知情的小額交易者的積極性。最終收益卻很小甚至沒有。

（三） 混合價格拍賣方式

適用于1 年以上的各類國債的拍賣方式，也是目前我國國債市場主要采用的拍賣方式，它是先將中標者的價格進行加權(quán)平均，當投標價高于加權(quán)平均價格時，中標者所支付價格為加權(quán)平均價，當投標價低于加權(quán)平均價時，中標者則支付他們的投標價。這種拍賣方式雖降低了一些國債的發(fā)行成本，但不利于擴大招標規(guī)模。

四、結(jié)束語

綜合看來，我國國債發(fā)行歷史較短，市場化的運作剛開始，整個運作都還很不完善。投標者的投標價格常受到主觀判斷和預期的影響，加之合謀行為導致國債發(fā)行收入的巨大變化。目前任何一種拍賣方式都不能保證發(fā)行收入的最大化。因此，應該逐步完善規(guī)范化國債發(fā)行機制，在建設(shè)過程中，借助大量有益的國際債券發(fā)行及市場理論經(jīng)驗和信息，以嚴格規(guī)范的制度來促進發(fā)展，打牢新興金融市場的起步階段基礎(chǔ)，使我國國債市場日后的發(fā)展進一步規(guī)范化、市場化，從而更穩(wěn)、更快一些的贏得市場持續(xù)、快速的發(fā)展。

參與文獻：

[1] 謝志軍：中國債券拍賣方式比較分析[J].金融研究，2006（5）.

[2] 油曉峰、宋永明：對我國國債拍賣招標發(fā)行的政策性思考[J].財政研究，2000（7）.